VALUTAZIONE D'AZIENDA

Metodo patrimoniale: si basa su una valutazione dei singoli elementi dell'attivo e del passivo; il valore dell'azienda è dato dal patrimonio netto rettificato: dalla differenza tra attivo e passivo calcolati ai valori correnti:

W= K' = ATTIVOvalori correnti - PASSIVOvalori correnti; per arrivare a tale valore bisogna rettificare le poste del bilancio in modo tale da passare da valori book value a valori di fair value(rettifico magazzino,i crediti,le immobilizzazioni).

Questo metodo è oggettivo ma non è completo in quanto non tiene conto della dimensione reddituale,per tanto deve essere considerato solo come valore minimo,punto di partenza per una valutazione d'azienda.

Metodo reddituale: il valore del capitale è una funzione del reddito atteso attualizzato ; esso può essere

Analitico(il reddito è attualizzato): il valore è dato dalla somma dei redditi attesi attualizzati considerando solo il periodo di previsione; (di norma lo utilizzano solo le imprese che operano su commessa)

Sintetico: il reddito viene normalizzato(viene depurato,spogliato delle componenti eccezionali e non ripetibili come le plus/minus valenze) e poi capitalizzato a seconda che venga considerato un orizzonte temporale:

o   Limitato nel tempo: W = RN 1-(1+ i )^-n/ i utilizzato nel caso di aziende stabili.

o   Illimitato: R /i R è medio-normalizzato i è il tasso di congrua remunerazione

Metodo misto: si basa su valutazioni patrimoniali ma corrette da aspetti reddituali :

Stima autonoma dell'avviamento: W= K' + A; A= (R- i K)/ i ; possiamo considerare due aspetti :

o   Equity side(levered) direttamente i mezzi propri : A= W-K' considerando i pari al ROE si avrà che: se

• W< K' si avrà un avviamento negativo e quindi R i K
• W=K' si avrà un avviamento nullo e quindi R= i K perciò W = R/i = K'

o   EVA: Asset side(unlevered): EVA è il sovrareddito che l'impresa è in grado di generare ed è pari al
NOPAT - (WACC x CI); da qui possiamo ricavarci il MVA che è pari alla sommatoria del valore attuale degli EVA[EVA/(1+ wacc)^t]; WCI = CI + MVA; per trovare poi il WMP = WCI - PFN .

questo metodo esprime il valore d'azienda considerando i vantaggi competitivi .

Posizione Finanziaria Netta: è l'effettiva esposizione finanziaria dell'azienda al netto degli attivi finanziari: essa si calcola sottraendo dai debiti finanziari sia i crediti finanziari sia la liquidità; la PFN può assumere valori diversi a seconda se la si calcola per un'analisi della struttura finanziaria o per fini valutativi; nel primo caso, essa dovrà essere calcolata in modo puntuale senza rettifiche;nel secondo caso essa subirà delle rettifiche in quanto bisogna normalizzare alcune componenti quali i crediti(bisogna verificare la loro esigibilità intesa come verifica di solvibilità ma anche come possibilità di smobilizzo del credito)e la liquidità immediata.

Metodo finanziario: possono essere utilizzati due approcci diversi: equity side(s'individua il valore dei mezzi propri ed è utilizzato per problemi di valutazione di titoli azionari e partecipazioni)e asset side(s'individua il capitale investito ed è utilizzato per valutazioni ai fini di fusione e acquisizione); il pregio di questo metodo è quello della razionalità(rispetta i principi di valutazione)ma il limite principale risiede nella necessità di avere un numero elevato di informazioni per definire tale valore;infatti, il valore di un'azienda è la sommatoria dei

cash flow attesi attualizzati: Vendite - costi op =EBITDA - amm.ti = EBIT - imposte operative = NOPAT + amm.ti = flusso gestione corrente - variazioni capitale(non considerando la cassa) = Flusso monetario - investimenti = free cash flow from operation(flusso UNLEVERED) + variazioni debiti - oneri finanziari netti = FLUSSO LEVERED; dopo aver determinato il flusso di cassa, deve essere attualizzato seguendo l'approccio:

o   levered: il flusso è attualizzato al tasso di congrua remunerazione che è pari alla somma tra i₁[ il risk free rate(compenso per l'investimento privo di rischio)] e i₂[il risk premium che è pari a (i_m - i₁); indica la rischiosità rispetto al mercato;è un indicatore di variabilità che considera il rischio non diversificabile.

o   unlevered: il flusso è attualizzato al tasso wacc = Ce * E/(D+E) + Cd * D/(D+E)

terminal value: è il valore dell'azienda al termine del periodo di previsione;esso è pari all'attualizzazione del cash flow medio sostenibile con un tasso a cui è sottratto il tasso di crescita g: (b x ROE equity o ROAasset);

metodo dei multipli: è un metodo anglosassone che relativizza il valore; esistono due tipi di approcci :

delle società comparabili: che utilizza i prezzi negoziati sui mercati regolamentati

delle transazioni comparabili:il prezzo sarà relativo a specifiche transazioni private per il controllo societario;

il vantaggio principale di tale metodo è dato dalla sua semplicità d'uso a cui si contrappone la difficoltà nel trovare l'omogeneità nei comparables per settore d'appartenenza, grado di rischiosità e tassi di crescita; anche qui possiamo distinguere i multipli in due tipologie:

levered: impiegano grandezze riferibili al capitale di rischio  

unlevered: impiegano grandezze riferibili all'intero capitale investito

dopo aver deciso quale tipo di multiplo utilizzare è necessario sintetizzare i risultati ottenuti infatti il valore dell'azienda si ottiene moltiplicando il multiplo per la grandezza contabile di riferimento : W = C x M .

questo metodo non deve essere utilizzato da solo ma deve essere accompagnato sempre da altri tipi di analisi in quanto è presente soprattutto nell'ultima fase, un ampio grado di soggettività che può far variare di molto l'intero processo valutativo basato sui multipli.

price/earning P/E : confronta il prezzo corrente con l'utile netto;è il multiplo più utilizzato in quanto

è un rapporto che assume una forte correlazione tra utili netti e valore d'impresa

è semplice da calcolare e quindi è facile per confrontare più imprese

è una buona approssimazione delle caratteristiche dell'impresa

Attraverso il modello reddituale di valutazione si possono ricavare le sue determinanti : considerando un flusso di redditi attesi costanti, il P = E/i da cui P/E = 1/i quindi entrambi negativamente correlati a tale multiplo:

1. il livello dei tassi d'interesse di mercato
2. il rischio operativo e quello finanziario 

price/book value P/BV : mette a confronto il valore di borsa con il valore contabile;esso esprime quanto incidono le immobilizzazioni immateriali sul valore contabile; sempre dal metodo reddituale e sostituendo al reddito il prodotto tra ROE e PNC si ha che : P= ROE x BV / i da cui P/BV = ROE/i; tale formula conferma il principio di creazione del valore per gli azionisti, che sono tanto più intensi quanto il ROE sale al di sopra del i;

price/sales P/S : confronta il prezzo di borsa con il fatturato dell'azienda; esso è molto importante poiché:

1. non è mai negativo: a differenza degli altri che possono essere negativi in relazione alla perdita d'esercizio;
2. non è influenzato da politiche di bilancio
3. è più affidabile nelle valutazioni: in quanto meno volatile degli altri multipli

ma ha un difetto significativo: è un indicatore che non tiene conto dell'efficienza dell'impresa in quanto non ha nessuna informazione circa i costi che sorreggono il ciclo di produzione;sempre dal metodo reddituale ricaviamo che: P = ROS x S / i da cui P/S = ROS/i;

multiplo EV / EBIT : mette a confronto il valore del capitale operativo con l'EBIT; si usa per neutralizzare le politiche di bilancio; sempre dal metodo reddituale,immaginando un flusso continuo e costante si ricava che :

EV =  Ebit x (1-t) / wacc da cui EV/EBIT = (1-t)/wacc; considerando un'impresa in crescita e ipotizzando tale tasso costante e pari a g si avrà che EV/EBIT = (1-t)/wacc - g; in cui g è l'unico elemento correlato positivamente al multiplo; ciò significa che a parità di crescita le imprese caratterizzate da una maggiore incidenza degli investimenti presenteranno tale multiplo meno elevato.