RISCHIO E RENDIMENTO
Ricapitolando: ciò che rende rischioso un
investimento nel mercato azionario è la dispersione dei risultati possibili. La
misura usuale di questa dispersione è lo scarto quadratico medio o la varianza.
Il rischio di ogni azione può essere separato in 2 parti: il rischio specifico,
peculiare di ogni azione, e il rischio sistematico che deriva dalla variazioni
dell'intero mercato. Gli investitori possono eliminare il rischio specifico
detenendo un portafoglio ben diversificato, ma non possono eliminare il rischio
sistematico. Tutto il rischio di un portafoglio completamente diversificato è
costituito dal rischio sistematico. Il contributo di una singola azione al
rischio 141g68b di un portafoglio interamente diversificato dipende dalla sua
sensibilità alle variazioni del mercato. Questa sensibilità è generalmente
conosciuta come beta. Un titolo con un beta pari a 1 ha il rischio medio del
mercato. La maggior parte dei concetti esposti sono scritti da Markowitz.
Egli ha anche mostrato esattamente come un investitore posso ridurre lo scarto
quadratico medio dei rendimenti del portafoglio scegliendo azione che non hanno
andamenti esattamente concordi. E' andato poi avanti elaborando i principi base
della costruzione di un portafoglio. Questi principi stanno alla base della
relazione tra rischio e rendimento. Quando sono misurati su intervalli di tempo
brevi, i tassi di rendimento passati di quasi tutte le azioni hanno una forma
vicina a una distribuzione normale (forma a campana). Una delle proprietà
importanti di una distribuzione normale è che può essere completamente definita
da due numeri. Uno è il rendimento medio o atteso, l'altro è la varianza o
scarto quadratico medio. Queste non sono semplici misure arbitrarie: se i
rendimenti sono normalmente distribuiti, ci sono solo due misure che un investitore
deve prendere in considerazione. In un grafico che ha sull'asse orizzontale lo
scarto quadratico medio e sul verticale il rendimento voi vi vorreste
sicuramente collocare verso l'alto (per aumentare il rendimento atteso) e a
sinistra (per ridurre il rischio). La serie di punti più in alto o più a
sinistra possibile formano una linea chiamata da Markowitz linea dei
portafogli efficienti. Questi portafogli sono chiaramente migliori degli
altri sottostanti la linea in quanto per un determinato livello di rischio
massimizzano il rendimento e per un dato livello di rendimento minimizzano il
rischio. Per risolvere il problema del portafoglio possiamo utilizzare una
variante della programmazione lineare conosciuta come programmazione
quadratica. Possiamo separare il compito dell'investitore in due fasi: 1)deve
essere selezionato il miglior portafogli di azioni 2)questo portafoglio deve
essere combinato con un impiego o un indebitamento per ottenere una esposizione
al rischio che sia di gradimento alla preferenze dell'investitore. Se avete
informazioni migliori dei vostri concorrenti, vorrete inserirvi investimenti
relativamente alti nelle azioni che ritenete siano sottovalutate. Ma in un
mercato competitivo è improbabile che possiate avere il monopolio delle buone
idee. In questo caso, non c'è alcuna ragione per detenere un portafoglio di
azioni ordinarie diverso da quello di tutti gli altri. In altre parole, il
portafoglio efficiente è il portafoglio di mercato. Questa è la ragione per la
quale molti investitori professionisti investono in portafogli indicizzati al
mercato e perché la maggior parte degli altri detiene portafogli ben
diversificati. Relazione tra rischio e rendimento: l'investimento meno
rischioso sono i titoli di stato a breve. Dato che il loro rendimento è fisso,
non è influenzato da ciò che accade nel mercato. Quindi il beta di questi
titoli è zero. L'investimento più rischioso che è stato preso in considerazione
era il portafoglio di mercato delle azioni ordinarie. Questo ha il rischio medio
del mercato: il suo beta è 1. la differenza fra il rendimento del mercato (Rm)
e il tasso di interesse (Rf) è definita come premio per il rischio del mercato.
Potete vedere che i buoni del tesoro hanno un beta pari a zero e un premio per
il rischio pari a zero. Il portafoglio di mercato ha un beta pari a 1 e un
premio atteso per il rischio di Rm-Rf. CAPM:il capitale asset pricing
model: in un mercato concorrenziale il premio atteso per il rischio varia
in modo direttamente proporzionale con il beta. Vi è un figura che mostra un
rette crescente dove sull'asse orizzontale vi è il beta e sul verticale il
rendimento atteso: all'aumentare del beta aumenta anche il rendimento atteso.
Questa linea si chiama linea del mercato azionario (Security Market Line):
ogni azione dovrebbe collocarsi sopra questa linea perché visto che non ci
possono essere azioni che offrono un premio inferiore non ci possono essere
neanche azioni che offrono un premio superiore. Il premio atteso per il rischio
di un investimento con un beta pari a 0,5 è di conseguenza la metà del premio
atteso per il rischio del mercato. Premio atteso per il rischio delle azioni
= beta x premio atteso per il rischio del mercato: r - rf = b (r m - r f). Quindi r
= rf + b (r m
- r f). Potete utilizzare il CAPM anche per
trovare il tasso di attualizzazione di un nuovo investimento. L'inclinazione
della retta del CAPM è stata particolarmente piatta negli anni recenti poiché
vi sono stati numerosi fattori di disturbo. I critici del CAPM rilevano che i
rendimenti non sono cresciuti negli anni recenti secondo i beta, ma secondo
altre misure. Ipotesi dietro al CAPM: il capm si basa su diverse ipotesi
che non sono state interamente spiegate. Per esempio, abbiamo ipotizzato che
investire in buoni del tesoro sia completamente senza rischio. E' vero che il
rischio di inadempienza è altamente improbabile, ma questo non garantisce un
rendimento reale. C'è tuttora il rischio di inflazione. Un'altra ipotesi era
che gli investitori potessero finanziarsi allo stesso tasso di interesse al
quale possono impiegare. In genere i tassi passivi sono più alti dei tassi
attivi. APT: l'arbitrage pricing theory parte dall'assunzione che
il rendimento di ogni azione dipenda in parte da fenomeni macroeconomici
("fattori") e in parte da fenomeni di disturbo, eventi specifici dell'impresa.
Inoltre, ipotizza che i rendimenti obbediscano alla seguente semplice
relazione: rendimento = a+b1(fattore 1)b2(fattore 2)b3(fattore 3) + ..+ fattore
di disturbo. Per ogni singola azione ci sono 2 fonti di rischio. La prima è
costituita dai fattori macroeconomici che non possono essere eliminati dalla
diversificazione. La seconda è costituita dai rischi che derivano da possibili
eventi che influenzano in modo specifico
la singola impresa. La diversificazione elimina il rischio specifico e gli
investitori possono trascurarlo quando decidono di investire. Il premio atteso
per il rischio di un'azione dipende dai fattori macroeconomici di rischio e non
è influenzato dal rischio specifico.
L'apt afferma che il premio per il rischio di ogni azione dovrebbe dipendere da
2 cose: 1)premio per il rischio associato a ogni fattore 2)sensibilità delle
azioni a ognuno dei fattori. Premio per il rischio = r - rf = b1
(rfattore 1 - rf) + b2 (rfattore 2 - rf)+
. Il premio atteso per il rischio è zero se attribuite a ogni b della
formula un valore pari a zero. Un portafogli diversificato costruito in modo da
non essere sensibile a ognuno dei fattori macroeconomici è di fatto privo di
rischio e quindi deve avere un prezzo tale da offrire un rendimento pari al
tasso d'interesse privo di rischio. Invece un portafoglio diversificato
costruito in modo da essere sensibile al fattore 1 offrirà un premio per il
rischio che varia in proporzione diretta alla sensibilità del portafoglio a
tale fattore. Quindi se avete due titoli A e B che sono influenzati solo dal
fattore 1, se A è il doppio più sensibile di B deve offrire anche un premio per
il rischio doppio. Confronto tra CAPM e APT: entrambi enfatizzano il
concetto che il rendimento atteso dipenda dal rischio che deriva da eventi
generali che influenzano l'economia nel suo complesso e non dal rischio
specifico. La differenza rientra nel portafoglio di mercato: esso gioca un
ruolo importante nel CAPM mentre non rientra nel APT. Quindi l'APT non
definisce quali siano i fattori rilevanti al contrario del capm che unisce i
rischi macroeconomici in un singolo fattore ben definito, il rendimento del
portafoglio di mercato. Utilizzo APT: fornirà un modo conveniente per
stimare i rendimenti attesi solo se potremo 1)identificare una lista
ragionevolmente breve di fattori macroeconomici 2)misurare il premio per il
rischio atteso su ciascuno di questi fattori 3)misurare la sensibilità di ogni
azione a questi fattori.
